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OCP, grandir ou mourir?

Entreprises janvier 2020

OCP, grandir ou mourir?

Engagé dans une stratégie agressive d’investissement en période de baisse des prix, l’OCP se trouve devant le dilemme de répondre aux contraintes nationales et celles du marché international et de préserver sa rentabilité.

Avec la sortie remarquée à l’international du Maroc avec un taux historiquement bas, les regards se tournent vers les entreprises publiques assimilées à des souverains comme c’est le cas de l’OCP. D’autant plus que les conditions favorables du marché de la dette à l’international ont même poussé Abdellatif Jouahri lors de sa dernière conférence de presse le 17 décembre dernier à recommander au gouvernement «d’y retourner rapidement». «Les conditions qu’a eues le Maroc pour sa première sortie sont extraordinaires. Le Mexique est mieux noté que nous et il a eu les mêmes conditions. Il faut en profiter», s’est-il enthousiasmé.

L’emprunt attendra


L’OCP, qui détient déjà des obligations à l’international, pourrait être attiré par un marché de l’endettement aux taux historiquement bas. Mais va-t-il y aller ? Rencontré en marge des Atlantic Dialogues, Mostafa Terrab, PDG de l’OCP, reste prudent. Pour lui, «c’est une option qui est à l’étude». Un autre cadre de l’office souhaitant s’exprimer en off est, lui, plus tranchant: «Bien que les conditions soient favorables, notre première tombée en devise ne se fera qu’en 2024… en cette période de taux bas, nous n’avons aucun souci à nous faire sur les conditions de notre sortie, mais nous préférons encore payer des coupons pour quelque temps». En avril 2014, l’entreprise a levé pour 1,25 milliard de dollars d’obligations à 10 ans à un taux de 5,75% et 600 millions de dollars de dette à 30 ans à 7,375%. Des taux qui pourraient être divisés par 3 ou 4 en cette conjoncture. Mais il semble bien que le management de l’OCP ne soit pas très chaud. «Il n’est pas très intéressant pour eux de sortir pour le reprofilage de la dette parce que de toute manière même s’ils paient par anticipation, ils vont payer l’intégralité du prêt et des intérêts et repousser l’échéance encore plus loin avec un nouveau taux», affirme le directeur de la salle des marchés d’une grande banque de la place. C’est-à-dire que c’est le marché qui va fixer le taux du remboursement même avec un paiement par anticipation et dans la mesure où les taux sur le marché sont très bas, les investisseurs préfèrent garder les dettes avec des coupons élevés jusqu’à échéance. Des taux à 5,75 en période de taux négatifs étant du pain bénit. Si l’OCP insiste pour racheter sa dette, il le fera au prix fort sans garantir que la levée se fera dans des conditions extraordinaires. Comme insiste notre directeur, «il ne faut pas oublier que bien que le taux de la sortie du Maroc à l’international ait été intéressant, le spread [coût du risque] était de 130 pdb, soit un niveau plus élevé que les 55 pdb qu’a payé le Maroc avant». Et d’ajouter: «La logique de l’OCP intègre aussi une gestion de bilan, il arbitre la rétention de devise puisque la plupart de ses achats se font en dollars». Par ailleurs, d’autres sources émettent l’hypothèse que la compagnie marocaine préfère garder l’option de la sortie à l’international pour financer ses futurs projets d’investissements et améliorer d’une manière générale le profil de sa dette. Celle-ci, en termes nets, a déjà atteint les 39 milliards de dirhams au premier semestre 2019. Selon la communication financière au quatrième trimestre 2018 de l’Office, la dette globale s’élève à près de 70 milliards de dirhams dont 39% levée sur le marché international, soit près de 28 milliards. Et cela alors même que le groupe garde une bonne partie de sa valeur ajoutée pour la réinvestir.

Marché en suroffre

Ainsi, selon la présentation faite devant les parlementaires de la Commission de contrôle des finances publiques de la première Chambre, le mardi 17 décembre, le patron de l’Office a annoncé que le niveau d’auto financement des investissements de son établissement a atteint près de 50%, soit près de 40 milliards de dirhams ces 10 dernières années. Avec un programme d’investissement prévisionnel de 45 milliards de dirhams à l’horizon 2026, l’Office pourrait avoir un besoin de plus 20 milliards de dirhams en termes de fonds extérieurs. Ceci sans parler de futures tombées de la dette prévues après 2024, susceptibles d’être refinancées. Et sans parler non plus de ses engagements internationaux, notamment le projet en Ethiopie décidé en 2016 et dont le besoin en investissement est estimé à près de 2,4 milliards de dollars dans sa première phase et 3,7 milliards à terme, soit l’équivalent de tout le stock des IDE marocains en Afrique (voir encadré).

Des chiffres qui donnent le tournis surtout quand on sait que l’objectif affiché est de mettre sur le marché près de 4 millions de tonnes supplémentaire d’engrais. Des capacités supplémentaires dans un marché sur-capacitaire de l’aveu même des sources à l’intérieur de l’OCP. En effet, plusieurs compagnies mondiales ont annoncé la baisse de leur injection sur le marché. Le géant américain Mosaic par exemple a annoncé en septembre son intention de baisser ses exportations de 500.000 tonnes en 2019 afin de réguler les prix. Avec son programme d’investissement agressif et ses capacités additionnelles, l’OCP ne mettrait-il pas plus de pression sur les prix à l’international? «Nous croyons aux investissements contra-cycliques», tacle un haut cadre de l’OCP souhaitant rester anonyme. «Le marché des phosphates est en croissance continue de près de 3% annuellement. Tandis que toutes les capacités additionnelles demandent en moyenne 7 ans pour être implémentées et entrer en production. Ce qui crée des phases de surproduction et donc de stagnation ou de baisse des prix et d’autres de pénurie et de fly-up comme en 2008. En investissant massivement, nous pouvons être sereins quant à la rentabilité future, d’autant plus que la plupart des leaders mondiaux ont achevé leur programme d’investissement», affirme notre cadre. Pour lui, si le Maroc avait adopté cette stratégie plus tôt il aurait pu pleinement profiter des variations des prix. Un raisonnement qui rejoint celui de Mostafa Terrab qui nous affirmait à Marrakech que le Maroc était «injustement représenté en termes de parts de marché au niveau mondial. Le pays détient près de 70% des réserves et ne représentait que moins de 9% du marché des engrais en 2005. Nous avons atteint 22% en 2018. Il faut que notre place en termes de réserves mondiales de phosphates se reflète sur nos parts de marché. D’ailleurs si nous n’avions pas entamé ce programme d’investissement, la situation de l’OCP serait aujourd’hui pire que celle de 2005». En somme une logique de grandir ou mourir.

Débouchés garantis?

Il est vrai que la transformation de l’Office est pour le moins impressionnante. Les 75 milliards d’investissements ont permis l’augmentation des capacités minières et de transports de la roche à travers les ports et le pipe de 200 km construit entre Khouribga et Jorf. Ils ont aussi visé l’augmentation des capacités industrielles pour quadrupler la production d’engrais. Ils ont aussi concerné des projets de changement institutionnel et de développement territorial. Toutefois, cette stratégie semble risquée, notamment pour les agrégats financiers de OCP SA. Avec un coût de l’endettement financier qui a été multiplié par 5 entre 2015 et 2018 passant de 363 millions de dirhams à 1.567 millions en quatre exercices et des perspectives commerciales peu favorables sur le court terme cette stratégie est-elle tenable ? «Nous créons une nouvelle demande», se défend un haut cadre de l’OCP. «Nous captons 50% de la nouvelle demande mondiale en grande partie grâce à notre stratégie d’accompagnement des pays africains. Grâce à la customisation de notre offre, notamment en accompagnant certains pays à établir des cartes de fertilité des sols et en offrant des produits qui collent le mieux à leur demande à travers nos unités de blending, nous diversifions nos produits et nous contribuons à drainer de nouveaux marchés», ajoute-t-il. Une demande qui a pu maintenir le chiffre d’affaires de l’Office malgré la baisse de la demande et aussi de maintenir ses marges, essentiellement en profitant des coûts bas d’extraction grâce à une roche richement dotée et facilement extractible et à de l’optimisation industrielle.

Pourtant cette situation risque de changer, notamment à cause de l’intégration des nouvelles normes environnementales et sanitaires. Le principal défi concerne le shift dans le discours autour de l’agriculture intensive. Les engrais phosphatés étant considérés comme des éléments de la pollution générée par l’agriculture. Bien que sur le temps long, cette tendance soit profonde, notamment en Europe (32% du marché de l’OCP). La Chine, premier consommateur mondial d’engrais, a elle aussi décidé de se conformer à l’agenda de l’accord de Paris et de mettre en place des normes de plus en plus strictes concernant l’utilisation de fertilisants. Utilisant 300 kg/ha de fertilisants, soit près du triple de la moyenne mondiale et 10 fois la moyenne africaine, le marché chinois devrait se tourner vers moins de consommation d’engrais, donc alimenter la suroffre internationale mais aussi mettre en place de nouvelles normes.

Nouveaux coûts

Tout comme c’est le cas de l’UE qui en novembre 2018 a mis en place une nouvelle règlementation pour les teneurs en cadmium (un métal lourd cancérigène) dans les engrais phosphatés. Cette nouvelle norme touche directement le Maroc dont les roches phosphatées affichent des teneurs en cadmium comprises entre 30 mg/kg et 73 mg/kg selon le quotidien français Le Monde. Un taux élevé contrairement à ses concurrents, notamment russes, qui affichent un taux inférieur à 30 mg/kg. La norme européenne vise non seulement à baisser la teneur en cadmium à 60mg/kg à horizon 2022, mais elle vise surtout à terme à baisser de 30% (soit 2 millions de tonnes par an) la consommation européenne d’engrais. Ceux-ci doivent être remplacés par des nutriments plus biologiques et biodégradables.

Un défi important qui n’échappe pas aux cadres de l’Office, qui à terme devra non seulement faire face à un changement normatif important générant de nouveaux coûts mais aussi une potentielle baisse de la demande à moyen terme. «Nous avons créé l’université Mohammed VI pour répondre à ce genre de défis, mais je ne peux pas en dire plus», répond Mostafa Terrab à cette crainte. «Nous nous sommes lancés depuis quelques années dans l’intensification de la recherche et développement car nous devons répondre à ces défis en internalisant les externalités négatives produites par notre industrie. Est-ce que ça va être plus coûteux sur le long terme? Ce n’est pas sûr, c’est aussi une opportunité pour nous de revoir nos process industriels et d’innover», explique un cadre OCP. Pour preuve il avance l’argument que l’électricité consommée par l’Office sera complètement renouvelable d’ici 2028 contre 70% aujourd’hui. Cette démarche concernera aussi l’eau qui devra être à 100% non conventionnelle (recyclée, retraitée et déssalinisée) en 2028 contre 30% aujourd’hui. L’OCP reboise aussi intégralement l’ensemble de ses sites et s’implique dans la responsabilité sociale et environnementale… Et d’ajouter: «Ce qui est considéré aujourd’hui comme déchets tels que le fluor, l’uranium, ou les gypses phosphatés, va représenter nos sources de revenus futurs grâce à la R&D qui représente aujourd’hui près de 150 millions de dollars, soit 2,7% de notre chiffre d’affaires». Un pari sur l’avenir qui pourrait être payant mais pour le moment coûteux. L’Office, bien qu’il ait généré un Ebitda de 17 milliards en 2018, il n’en a dégagé que 5 milliards de résultat net. Un gap expliqué par la diversification soutenue du géant des phosphates qui, par contrainte ou par choix, se retrouve impliqué dans des projets de développement territoriaux ou sur des terrains improbables comme l’hôtellerie, la presse ou l’éducation. Un modèle qui rappelle un peu l’utilisation par le Brésil, sous la présidence de Lula, de la compagnie pétrolière Petrobras comme fer de lance de sa politique.