Hamid Tawfiki

Interview avril 2018

Hamid Tawfiki

Soucieux de réformer en profondeur le marché des capitaux, Tawfiki concentre son action sur le triptyque transparence, efficience et clarté. Pour EE, il détaille sa stratégie.

Le comité du marché des capitaux, présidé par Mohamed Boussaid, vient tout juste de se réunir pour la première fois. Le rôle d’un ministère est-il de fédérer les acteurs du marché, ne craignez-vous pas des velléités de contrôle sur la place ?
Non, au contraire. Il ne faut pas oublier que dans tous les pays, le premier vecteur de financement par le marché c’est l’Etat, à travers ses émissions de bons du trésor. L’Etat est aussi le premier intéressé par le bon fonctionnement de la bourse des valeurs puisqu’elle représente aussi pour lui une alternative pour d’éventuelles privatisations. Certes, le ministère de l’Economie et des Finances s’occupe de la confection des lois et de leur adoption par le parlement, mais l’Etat est aussi un émetteur et le ministère des Finances doit veiller au bon financement de l’économie.

Donc, il vous paraît naturel que le comité du marché des capitaux soit chapeauté par le ministère des Finances ?
Oui, le ministère de l’Economie et des Finances est, à travers la direction du Trésor et des Financements extérieurs, une partie prenante très importante du marché des capitaux, surtout dans sa phase de démarrage voire dans sa période de revigoration. Mais une fois que le marché atteint son bon rythme de croisière, ce sont les acteurs et opérateurs qui prennent le dessus sur la main «invisible». Le rôle du ministère n’est pas de dicter aux acteurs leur conduite, mais plutôt de créer les conditions nécessaires au bon déroulement de leurs opérations et à la satisfaction de l’offre et de la demande. En fait, son rôle est d’accompagner la maturation des marchés.

Pourquoi la Bourse fait-elle du surplace ?
Il faut d’abord distinguer le marché boursier et la société Bourse de Casablanca S.A qui gère les échanges de titres cotés. Votre question concerne l’atonie du marché boursier. Rappelons brièvement l’histoire de ce marché : celui-ci a connu sa première grande réforme en 1993 avec la Société Bourse de Casablanca qui est passée d’un office à une entreprise S.A. Ensuite, les choses se sont enchaînées. Il y a eu la privatisation de ladite société, la création des sociétés de bourse qui font de l’intermédiation boursière, la création du CDVM et de Maroclear. Cette série de mesures a fait entrer le marché des capitaux dans une dimension qui permettait de répondre aux besoins de l’époque, le financement de l’Etat et les privatisations, avec ensuite la création des OPCVM qui sont devenus des acteurs importants dans la gestion financière de l’épargne. Parallèlement, nous avons assisté au développement des politiques d’investissement des assurances et des caisses de retraites qui ont dynamisé entres autres la partie actions. La dette privée a, quant à elle, vu le jour en permettant aux institutions financières de se financer sur le marché. A telle enseigne que les banques représentent aujourd’hui 38 % de la capitalisation de la bourse et 62% du stock de la dette privée. Par ricochet, d’autres entreprises sont arrivées sur le marché actions et obligations.

Mais cette phase s’est essoufflée…
Oui ! Après l’euphorie des années 2005-2010 et la bulle y afférente, l’anémie a commencé à pointer son nez et le scepticisme à occuper les esprits. Le nombre d’entreprises radiées de la cote depuis 10 ans a égalé le nombre d’introductions en bourse sur la même période. La liquidité ou le manque de fluidité du marché est devenu un sujet récurrent. Les besoins, les exigences et l’expérience des différents intervenants ont aussi bien évolué depuis.

Quelle phase abordez-vous aujourd’hui ?
Celle qui vise une revigoration des marchés avec une meilleure définition des besoins, une amélioration de la qualité des interactions, une meilleure articulation de l’offre avec la demande. L’objectif ultime est d’assurer une efficience collective des intervenants. Le marché des capitaux au Maroc était essentiellement axé sur les échanges de titres entre émetteurs et investisseurs. Or aujourd’hui, nous prenons tous conscience qu’il faut commencer à mieux évaluer les risques liés aux investissements pour mieux les «pricer». Si la notion de risque est très bien installée au sein du secteur bancaire, ce n’est pas tout à fait le cas au sein du marché des capitaux. Il y a quelques années, les «spreads» de la dette privée étaient «uniformes», on entendait souvent que le spread (prime de risque) était normé de l’ordre de 100 points de base, ce qui est un non-sens total car les spreads sont fonctions du risque lié aux émetteurs qui sont bien sûr tous dissemblables. On a donc tout intérêt à faire évoluer notre marché petit à petit d’un marché de titres vers un marché de risques. Ainsi, les investisseurs pourront prendre leur décision sur la base du couple risque/rendement et sur leur degré d’aversion au risque. Ce faisant, l’échange gagnera en efficience et en efficacité. Par conséquent, nous financerons mieux l’économie dans le sens où les capitaux circuleront vers les émetteurs qui offrent les meilleurs ratios risque/rendement et les risques seront orientés vers les acteurs les mieux à même de les gérer.

Avec la démutualisation, quel est à présent le rôle de l’APSB et des sociétés de bourse dans l’émergence de la place ?
Il faut savoir que la démutualisation est un vrai tournant. Nous avons basculé vers un tour de table non plus centré sur les sociétés de bourses mais sur les parties prenantes, autrement dit les «stakeholders» du marché. Les banques y jouent un rôle important, mais également les investisseurs institutionnels tels la CDG et les assurances. Secundo, les missions ont été renouvelées, élargies dans le cadre d’un nouveau cahier des charges. La nouvelle plateforme englobe à présent toute la chaine de valeur de la négociation jusqu’au dénouement de la transaction. Il était à ce titre vital de créer les conditions pour développer une vision transverse de toute la chaine. Enfin, pour compléter le dispositif actuel, il va falloir mettre en place une chambre de compensation dont l’importance est capitale. La chambre de compensation est l’infrastructure de gestion des risques.

Quid de la gouvernance ?
Bien sûr, tout ceci serait impossible sans une gouvernance renouvelée et renforcée. A cet effet, le conseil d’administration de la Bourse de Casablanca S.A est maintenant doté d’administrateurs jouissant d’un niveau de séniorité sans égal qui nous permettra de nous attaquer aux sujets stratégiques avec exigence, clairvoyance et vrai sens des responsabilités. A présent, ce sont de vrais patrons qui sont aux manettes, qui tutoient le même projet et conjuguent leurs talents pour réussir leur mission commune.

Mais réunir des banquiers et des assureurs, des zinzins autour de la table, n’est-ce pas céder à un entre-soi, à une sorte de consanguinité ? Qui apportera la contradiction autour de la table ?
Le conseil d’administration de la Bourse de Casablanca S.A prend très au sérieux le sujet de la gouvernance. L’intérêt d’avoir des administrateurs indépendants était pour nous une évidente nécessité. Il est prévu d’en avoir deux dans l’avenir. Notre comité de Gouvernance, Nomination et Rémunération est déjà présidé par M. Pierre Fleuriot qui a pris ses marques en tant que premier AI. C’est un professionnel aguerri. Ancien DG de l’AMF, ancien président du Crédit Suisse et d’ABN Amro, Fleuriot a pendant sa carrière de banquier d’affaires travaillé sur des dossiers liés à l’évolution des bourses européennes. Il apporte une valeur ajoutée très considérable. Pour réponde à votre question, sa neutralité, son objectivité et sa franchise nous sont d’une grande aide.

Lors de la première réforme de la Bourse, l’idée était d’isoler les marchés financiers des banques. Or aujourd’hui, elles reviennent en force. N’est-ce pas un problème ?
Le canal bancaire représente 850 MMDH de dépôts grosso modo et à peu près 700 MMDH de crédits. Ce canal est soumis à des règles prudentielles qui lui imposent des limites au travers de ratios règlementaires. Or, les besoins de financement de l’Economie évoluent en fonction de son développement. Il arrivera un moment où les banques ne pourront plus à elles seules accompagner ce développement. Afin de répondre à cette contrainte, les marchés des capitaux, où à peu près 600 MMDH d’épargne sont mobilisés, viennent compléter ce gap. Dans ce sens, les marchés de capitaux et le canal bancaire sont complémentaires. Deuxième élément: les banques, en tant qu’émetteurs, sont les premières utilisatrices du marché des capitaux (actions ou dette privée). Cela leur permet entres autres de renforcer leurs fonds propres et de se conformer à la réglementation. A l’avenir, les banques auront encore besoin du marché pour gérer les différents risques ALM logés dans leurs bilans. Elles ont donc tout intérêt à ce que le marché des capitaux se développe, soit fort et durable.

Lors de l’élaboration du plan de la Bourse de Casablanca, vous avez travaillé avec un cabinet conseil sur la confection de la feuille de route. Quelles sont les solutions préconisées par cette étude ?
Le vrai sujet était pour nous de bien définir les réels sujets sous-jacents aux problèmes identifiés, les vraies raisons de l’inaction, et d’identifier les obstacles pour agir promptement. Toutes les parties prenantes ont participé à ce travail collectif. Il ne s’agissait pas pour nous de trouver la martingale mais de créer un momentum, de faire converger les visions et surtout de mieux cadencer les choses. Les idées ne manquaient pas et ce depuis plusieurs années. Ces idées devaient être converties en actions concrètes, mieux coordonnées pour créer in fine un véritable impact. Notre marché a un potentiel important, il faut arrêter de courir éternellement derrière, il est temps de commencer à le concrétiser. Et nous nous y attèlerons.

Mais comment donner une forte impulsion à la Place. En 1995, on disait vouloir coter 500 entreprises. On en est très loin. Pourquoi ce surplace ?
D’abord, il n’y a pas de mal à être ambitieux : “Aim for the sky to reach the top of the tree”. Il faut arrêter de se focaliser sur les projections et essayer d’apprécier le chemin parcouru, et tirer des leçons objectives aussi bien des réalisations que des non-réalisations. Soyons constructifs. Le plus important, ce sont les fondamentaux de la construction. Là gisent les vrais sujets qui nous permettront de progresser, de grandir. Mon ancien professeur d’économie me disait souvent que la première chose qu’on découvre dans un exercice de projections c’est son ignorance.

Par exemple, le programme Elite qui consiste à encourager des PME à s’introduire a fait chou blanc. Ne faudrait-il pas procéder à une thérapie de choc au lieu d’y aller par petites touches ?
Il ne faut pas être défaitistes. Il faut être exigeants certes, mais tout en demeurant réalistes. Je le répète : il n’y a pas de martingale en la matière. Il faut arrêter de multiplier par 0 tout ce qui a été fait dans le passé. Le programme Elite consiste d’abord à accompagner des petites et moyennes entreprises afin de les préparer à mieux utiliser les marchés de capitaux pour financer leur développement. Il ne s’agit pas uniquement de les préparer à être cotées à la bourse. Elles pourront aussi passer par la case private equity. A mon avis, la réussite du programme n’est pas mesurée simplement par l’IPO.

Oui, mais combien prévoyez-vous d’en introduire ?
Je ne donne pas de projections. L’ignorance me guette ! Je préfère vous dire simplement qu’à ce jour, plus de 30% des sociétés qui sont passées par la case private equity ont été introduites à la Bourse de Casablanca. Les résultats futurs devraient amplifier cette tendance. Le programme Elite est une expérience testée dans pas mal de pays. C’est un processus qui vise à distiller une culture de transparence, de confiance, d’exigence, pour mieux réussir son développement. Pour aboutir à l’IPO, il y a certaines étapes à franchir.

Pensez-vous que les PME rechignent à s’introduire pour éviter les exigences de transparence ?
Oui, mais les marchés des capitaux sont, par construction, chevillés sur la transparence et la confiance. Rien n’est durablement possible, sans ces deux notions.

Le blocage est donc culturel ?
Il faudrait faire une étude anthropologique, ethnologique pour s’en convaincre. Mais sincèrement, je ne le crois pas. Et puis, on assiste aujourd’hui à l’arrivée d’une nouvelle génération de patrons de PME qui ont à cœur de nourrir leur croissance pour accompagner le développement du pays. Ce Mittelstand qui est au cœur de toute émergence a besoin de financer son évolution, son développement. La transparence, loin d’être un facteur de dissuasion, est au contraire un vecteur d’épanouissement. On est quand même avec internet à l’ère de la transparence.

Le basculement de la Bourse, d’un système de cotation french Euronext à un système anglo-saxon, a-t-il été bénéfique ?
Très bénéfique. La première nouveauté, c’est que nous avons un système qui parle anglais (rires). Le nouveau système informatique installé en août 2016 a substantiellement augmenté la capacité et la puissance de traitement. Nous sommes ainsi passés de 20 à 500 opérations par seconde. De nouvelles fonctionnalités ont été rajoutées, comme par exemple une typologie d’ordres plus large, des carnets d’ordres multiples, une automatisation des procédures opérationnelles, un outil de surveillance dédié… Il y a aussi les nouveaux produits que le système pourra traiter: cash, dérivés, ETF… Cela ouvre largement le champ des opportunités.

Le petit porteur n’a-t-il pas définitivement divorcé avec la Bourse ? D’ailleurs, les particuliers sont-ils représentés dans le nouveau tour de table ?
Non, ils ne le sont pas. Il faudrait accepter le fait que nous sommes dans un marché étroit et que le nombre d’institutionnels est très limité. Pour ce qui est de la présence des particuliers dans les transactions boursières, effectivement si l’on se compare à la Bourse égyptienne, nous sommes très en retard. Mais n’oublions pas que le particulier qui veut investir son épargne dans la bourse doit pouvoir connaitre les risques associés à ce type d’investissement. A force de challenger l’aléatoire, on finit par récolter de la déception et de la frustration. Longtemps, on a accrédité l’idée d’une bourse casino. On a retenu le rêve associé, mais on a omis de rappeler les risques y afférents. Gérer ces risques c’est d’abord s’informer et obtenir des avis éclairés. N’oublions pas de dire que les OPCVM sont une bonne porte d’entrée pour les particuliers. Ces organismes agrègent les investissements et proposent une diversification et des niveaux de risque contrastés. Aujourd’hui, 8 % seulement des OPCVM sont utilisés par les particuliers. C’est peu! Nous pouvons faire beaucoup mieux et les réseaux bancaires doivent y contribuer. Maintenant des instruments comme le PEA seront déterminants, mais il faudra revoir les paramètres fiscaux qui y sont associés.

Le particulier ne s’est-il pas senti grugé par le cas de la Samir? S’il y avait eu des warnings plus tôt, on aurait sauvé des centaines d’actionnaires. La confiance est-elle rompue ?
Dans la supervision des marchés des capitaux, il faut assurer une transparence et une clarté dans l’information financière fournie par l’émetteur. C’est un processus en amélioration continue, avec des piqûres de rappel et des pénalités. L’AMMC est de plus en plus vigilante et attentive sur ce sujet car sa mission première est avant tout de protéger l’épargnant. Il nous faudra constamment tirer les leçons du passé pour installer la transparence comme une seconde nature.

Dans le cadre de cette réforme, sur quoi planchez-vous en priorité ?
Sur la chambre de compensation (CCP). Son importance est capitale. Elle est l’élément incontournable de la chaine de valeur Trade-Post Trade. C’est l’infrastructure de gestion des risques. Elle gère les risques associés entre le moment de la négociation et la livraison, voire tout au long de la durée de vie du contrat dérivé. Elle requiert des dépôts de garantie pour assurer que les engagements des parties aux transactions seront bien honorés en cas de faillite de l’une d’elles à la transaction.

Justement, les dérivés présentent un facteur risque important, sont-ils justifiés vu l’étroitesse du marché ?
C’est toujours une question de mesure. Il faut «leverager» mais pas trop. Il faut éviter de faire de la finance avec de la finance. Quel est le besoin en termes de dérivés? Les dérivés répondent d’abord aux besoins réels des acteurs de l’économie. Ces derniers ont besoin de couvrir les risques de change et de taux qui ne font pas partie de leur core business. Ou encore un investisseur, pour gérer ses contraintes du passif, peut avoir besoin d’exprimer une vue sur les taux au travers d’un instrument de swaps. Il va donc transférer ce risque vers une contrepartie. Celle-ci doit à son tour gérer ce risque et ainsi de suite. C’est le métier des banques par exemple. Or, il est vain d’espérer réaliser un «matching» parfait entre les preneurs de risque et les vendeurs de risques. Aussi, avons-nous besoin d’acteurs qui ont la capacité de gérer ce risque en saisissant des opportunités d’arbitrage ou de prise de position. C’est précisément la taille des interventions de ces acteurs et le risque qu’ils accumulent qui doivent être suivi de très près. Bank Al-Maghrib est très sensible à ce sujet-là. Un grand sage des marchés disait que la spéculation, c’est comme le sucre, elle est nécessaire à petite dose, mais dangereuse si l’on en abuse.

L’acquisition par Sanlam de 100 % de Saham Finances peut-elle créer un appel d’air de capitaux étrangers vers notre pays ?
Ce deal est une bonne nouvelle, puisqu’on parle du rôle du Maroc comme hub continental. Nos opérateurs économiques investissent beaucoup en Afrique. La réciprocité est importante, le signal est fort. Nous ne pouvions logiquement être ouverts en théorie et fermés en pratique.

Le modèle économique du Maroc a été décrété caduc par le roi lui-même, mais le gouvernement semble peiner à en identifier un nouveau. Quel modèle de substitution peut relancer la machine économique?
A mon humble avis, il ne s’agit pas de remettre en cause ce qui a été fait auparavant, il faut analyser ce qui a bien marché dans le passé, sans bien sûr hésiter à questionner certaines évidences.

Un parti politique s’est dit capable de créer 2 millions d’emplois d’ici 2025. Réaliste ?
Je ne connais malheureusement pas ce dossier. Mais comme je vous l’ai dit auparavant, il ne faut pas avoir peur de l’ambition. On a besoin de tirer les volontés vers le haut. Avec cela, vous allez me dire qu’en ce qui me concerne, je ne vous dis pas qu’on cotera 10.000 entreprises à l’horizon 2025… (rires)

Le Maroc est un de ces pays qui réalisent ce qu’on appelle une «croissance sans emploi». Comment sortir de cette dualité négative ?
Il est intéressant de noter que même dans les pays développés, l’avenir de l’emploi pose de vraies questions liées à la montée en puissance de la robotisation et autres intelligences artificielles. Mais chez nous, la situation est effectivement critique. Le taux de chômage des jeunes en particulier est un fléau que nous ne pouvons pas tolérer. En cause, l’éducation, la formation, entre autres facteurs. Mais le problème est tel qu’il faut non seulement arbitrer entre l’urgent et l’essentiel, mais savoir traiter des urgences essentielles. Réformer l’éducation pour fabriquer le capital humain de demain mais aussi parer à l’urgence concernant l’emploi des jeunes. Je n’ai pas de martingale sur ce sujet, mais je crois fermement que notre forte implication dans le secteur des énergies renouvelables nous ouvre des possibilités nouvelles très structurantes. Profitons-en!

L’eGov, la numérisation, la digitalisation à pas forcés dans un pays tel que le nôtre où le capital humain est très peu qualifié, sont-ils vraiment adéquats ? l’Etat est-il dans sa vocation lorsqu’il digitalise la Fonction publique au risque de détruire des milliers d’emplois ?
Je pense que l’objectif n’est pas de détruire de l’emploi, mais de viser l’efficience et l’efficacité de l’Administration. Il faut absolument mettre l’humain au centre du dispositif, mais ceci n’empêche pas l’évolution. Le pire serait de ne rien faire. L’inaction coûtera beaucoup plus cher à tout le monde. Après l’inaction, il y a l’attrition, certes moins douloureuse sur le court terme mais fatale sur le long terme. On peut toujours améliorer un processus tout en faisant grandir les personnes impliquées. Ne pas prendre de risque est une solution de facilité. Je suis pour l’efficacité du service public. Plus celui-ci est moderne, mieux il répondra aux besoins des usagers.

CFC peut-elle faire de Casablanca un hub financier africain ?
Concrètement, l’idée est de passer d’un marché financier local crédible à un marché ouvert, connecté à l’extérieur ; cela signifie d’abord que les investisseurs d’ici ont accès à l’information dans des pays africains. Pour arriver in fine à l’étape d’un marché régional intégré où des émetteurs peuvent se lister ou lister leurs activités à forte composante africaine. C’est comme cela que l’ambition se concrétisera. Je pense sincèrement que Casablanca peut jouer ce rôle de trait d’union, de connecting markets. Il faut persévérer, rester vigilant et exigeant pour que ce projet se concrétise réellement.

Que pensez-vous du projet d’organiser une coupe du monde au Maroc ? Un investissement de 16 milliards de dollars ne vous paraît-il pas exagéré ?
Là encore, il faut être prudent et ne pas sombrer dans la facilité de la critique pour la critique. Il faut avoir des éléments de retour sur investissement pour se prononcer. Néanmoins, vous savez que dans le monde du business, il y a parfois des moments à saisir, des risques à prendre, des rêves à concrétiser. Il faut savoir profiter du kairos, confronter l’impossible et l’impossible fera le reste. Cela étant dit, je pense que cette enveloppe contient des investissements qui sont déjà prévus par le plan, Coupe du monde ou pas.

Mais ce sont des stades, cela ne rentre pas dans l’investissement public prioritaire ?
Je pense que tant que l’investissement est réfléchi dans le sens d’un besoin et non d’une envie, tant que la rentabilité et la mesure de l’impact sur la société sont omniprésentes dans la prise de décision, why not ?

Le fédérateur.

Diplômé de Polytechnique et de l’Ecole des mines, ancien du Groupe Crédit Agricole et d’Indosuez, titulaire d’une nuée de postes de responsabilités, spécialiste des marchés financiers… Contrairement à ce que peut laisser supposer son CV en or, Hamid Tawfiki n’est pas simplement un technocrate froid obsédé par l’efficacité et la rentabilité. C’est également un fin analyste des bouleversements que connaît l’économie mondiale, de plus en plus bousculée par l’hégémonie naissante de la robotisation et de l’intelligence artificielle. Président du conseil d’administration de la Bourse de Casablanca S.A, il essaie d’insuffler une vision novatrice basée sur la reconnaissance du risque, la consolidation de l’infrastructure boursière et l’ouverture aux capitaux étrangers. Véritable architecte de la démutualisation, il espère qu’en réunissant un tour de table expérimenté, les «stakeholders», banquiers, assureurs, sociétés de bourse, sauront aplanir leurs différences pour fluidifier les transactions entre les émetteurs et les investisseurs. L’avenir nous dira si la méthode Tawfiki fait mouche ou s’il s’agit d’un autre tour de piste.