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Sombres perspectives…

Entreprises juillet 2013

Sombres perspectives…

Samir s’endette pour raffiner mais vend de moins en moins, car ses clients importent de plus en plus. Un constat simple qui cache des dysfonctionnements plus graves: un taux d’endettement de 400%, des capacités sous-utilisées et des perspectives commerciales plus que sombres…

Après les opérateurs nationaux dans le transport maritime et la sidérurgie, un autre secteur est en train de faire face à de grandes difficultés financières. Il s’agit en l’occurrence du secteur du raffinage et de son opérateur emblématique Samir. Si, depuis l’incendie de 2002, les difficultés financières de l’entreprise n’ont jamais cessé, aujourd’hui ce sont les conséquences de son exploitation et de ses décisions managériales quelque peu discutables qui sont en cause. «La société est en situation d’insolvabilité», annonce tout de go un banquier de la place. En effet, Samir n’arrive plus à dégager de marges. Ainsi, rien que les charges financières absorbent près de 65% de son excédent brut d’exploitation (EBE), soit près d’un milliard de dirhams en 2012.

Des clients concurrents
Les difficultés ne s’arrêtent pas là. Les perspectives commerciales de l’entreprise n’augurent rien de bon. Avec la baisse de la consommation d’hydrocarbures au niveau national en plus de l’effritement de ses parts de marché, l’entreprise tourne aujourd’hui à près de 60% de ses capacités de production seulement. Avec une année pluvieuse, l’ONEE a baissé de près de 10% la consommation de fioul industriel qui fait tourner les centrales thermiques. Or, selon le rapport annuel de Samir, le fioul représente 40% de son chiffre d’affaires et 25% du marché global. Toujours selon les rapports annuels de Samir, entre 2011 et 2012, ses parts de marché ont baissé de 70% à 57%. En cause, l’agressivité commerciale des distributeurs «favorisée par les crédits bancaires à l’import», selon un cadre de la Samir. Dans les faits, avec la baisse de la consommation en Europe, tous les opérateurs de raffinage se retrouvent en surcapacité, ce qui pousse certains comme Galp au Portugal, ou Repsol en Espagne à octroyer des crédits clients plus généreux qui peuvent aller jusqu’à 180 jours, favorisant de la sorte les importations au lieu de l’approvisionnement auprès du raffineur national. Ceci handicape commercialement la Samir qui ne peut donner que 20 jours de crédit au vue de sa trésorerie bien serrée. Une situation qui pousse l’entreprise à crier depuis 2011 à la concurrence déloyale et ce qu’elle appelle «un dumping des raffineries européennes».
En fait, depuis la libéralisation de l’importation des produits raffinés et la perte de monopole légal de la Samir sur les importations des produits raffinés, l’opérateur s’est retrouvé directement concurrencé par ses clients. Certes, les distributeurs ont mis plusieurs années pour apprendre les ficelles du métier. Et le retard accusé par Samir dans la réalisation de son programme de remise à niveau a aidé dans ce sens. «Depuis la signature de la convention d’investissement avec l’Etat, la Samir a accumulé un retard de presque 10 ans dans la réalisation de son programme de mise à niveau.» estime Moulay Abdellah Alaoui, président de la Fédération Nationale de l’Energie. Entre temps, les distributeurs ont augmenté leurs capacités de stockages et continuent de les augmenter notamment à Tanger Med. Ce potentiel est aujourd’hui quasi équivalent de celui de Samir. En effet, depuis quatre ans, plus de 500.000 m3 ont été ajoutés à la capacité nationale de stockage par les distributeurs, soit près du tiers de ce qui était installé auparavant. Cela fait passer la capacité totale de 40 jours à près de 60 jours de réserves de consommation. Des capacités qui sont en général utilisées pour stocker des produits importés que favorise la conjoncture de surcapacité. Mais cela tue à petit feu le raffineur. «C’est la logique d’un marché qui a été libéralisé et qui est donc plus concurrentiel. D’autre part ces capacités de stockage permettent d’assurer la sécurité d’approvisionnement nationale», explique Alaoui.

«La société est en situation d’insolvabilité.»

Les prix m’ont tuer!
Au-delà des aspects commerciaux, l’autre souci de Samir qui plombe sa compétitivité est d’ordre institutionnel. Il tient en résumé à la situation d’un marché des hydrocarbures mal libéralisé. En effet, la libéralisation de l’importation n’a pas été accompagnée par une libéralisation des prix. En effet, ce qui érode encore plus la rentabilité de la boîte est lié à ce qui est appelé la «structure des prix». C’est un document semi-mensuel que publie le ministère de l’Energie et qui sert à administrer le prix des hydrocarbures et in fine à déterminer les montants de la compensation que doit reverser l’Etat aux distributeurs. Une structure qui est basée sur une analyse de l’évolution des cours mondiaux de produits finis et qui fixe administrativement les marges du raffineur et des distributeurs. Le problème est que le calcul de cette marge ne prend pas en compte le taux d’utilisation des outils de production, ce qui fait qu’en cas de sous-utilisation, comme c’est le cas de la Samir depuis plus d’une année, le taux de marge s’érode. «Il avoisine 2% actuellement», selon un cadre de la Samir. En face, les distributeurs, qui n’ont pas d’outil industriel à faire tourner, sont plus à l’aise. Mieux encore, en anticipant les prix de la grille, ils peuvent faire des arbitrages entre importation et achat chez le raffineur national. Leurs marges et leurs charges financières sont ainsi optimisées. En 2012, le marché, plus concurrentiel, fait chuter les ventes de Samir de 3% au moment où les importations de pétrole raffiné augmentent de 5%! «Une situation qui semble s’aggraver en 2013 avec la baisse de la consommation des hydrocarbures», analyse notre source bancaire. Selon le chiffre du ministère de l’Energie, à avril 2013 la production de Samir a baissé de 17% et ses livraisons de 23%, comparé à la même période en 2012.

Une dette insoutenable
Cette conjoncture difficile pour le raffineur se conjugue à de mauvaises appréciations managériales. Du fait du retard accumulé dans la mise à niveau de l’outil de production qui devait être achevée en 2007, l’opérateur a perdu en termes de part de marché et en opportunités de marges de raffinage lors de la phase d’explosion du prix du baril. Un trend favorable dont Samir n’a pas pu profiter à cause de son outil de production qui n’était pas encore 100% opérationnel. Il ne le sera en fait qu’en 2012. De plus, à cause de ce retard, le coût du projet de modernisation estimé initialement à 6 milliards de dirhams, sera finalement de 13 milliards, soit plus que le double! Raisons invoquées: l’augmentation du coût de l’énergie, de la matière première et l’inflation de la main-d’œuvre ainsi que l’appréciation de l’euro face au dollar et au
dirham entre 2004 et 2010. Pour faire face aux besoins de financement, Samir s’engouffre dans le bourbier de l’endettement. Ce dernier explose entre 2008 et 2012 passant de 9 milliards à 20 milliards de dirhams. En face, les capitaux propres ne dépassent pas les 5,5 milliards de dirhams. Le taux d’endettement ressort ainsi à près de 400%. Un lourd fardeau qui plombe sévèrement les finances du raffineur et sa rentabilité. Il faut ajouter à cela la décision de financer des investissements lourds essentiellement avec la trésorerie de l’entreprise, des crédits, des obligations et du leasing qui alourdit les charges financières. Cette gestion financière aux risques mal appréciés est en grande partie responsable de la situation d’asphyxie que traverse Samir aujourd’hui. En effet, «l’entreprise arrive à peine à rembourser les charges d’intérêt» annonce notre source bancaire.
Face à la réticence de l’actionnaire principal, Corral, qui détient plus de 67% des parts, de recapitaliser la société, les banques ont répliqué en refusant de restructurer la dette du raffineur. «Des banques comme Attijariwafa et Banque Populaire ont carrément fermé le robinet», affirme notre source. Les autres banques n’ont pas tardé à suivre. Il se chuchote même dans les couloirs que le ministère des Finances intervient régulièrement «en demandant aux banques de débloquer des financements d’exploitation pour le raffineur». Résultat des courses: l’explosion des charges financières à cause de la prédominance des crédits court terme (58%) pour un outil de production neuf et capitalistique qui devrait être amorti sur le long terme… Cela en plus d’une réorientation vers les banques internationales qui ont vu leur quote-part dans l’ensemble de la dette Samir augmenter spectaculairement passant de 49 à 67% entre 2011 et 2012 à cause de ses besoins en devises (voir encadré). En somme, Samir est dans une situation non bancable et donc explosive au vu de ses besoins en fonds de roulement qui s’élèvent à plus de 10 milliards de dirhams!

«Le plus facile pour l’actionnaire est de jeter l’éponge, reste à savoir si l’Etat a un plan de rechange»

La fuite en avant
Il faut dire que cette tension est ancienne. Depuis le rachat de la Samir en 1997, le groupe Corral a recouru au crédit auprès des banques locales ou sur le marché obligataire pour financer ses projets de modernisation, alors que tous les acteurs dont les banques réclamaient une augmentation des fonds propres. «Depuis son acquisition, l’investisseur de référence n’a pas mis la main à la poche pour refinancer l’entreprise», tonne Moulay Abdallah Alaoui. Et d’ajouter: «Il faut que les actionnaires recapitalisent l’entreprise pour qu’elle puisse redevenir compétitive». L’argument de la compétitivité peut paraître surfait, mais quand on rentre dans les détails de la gestion de l’entreprise on se rend compte que des décisions qui plombent l’entreprise aujourd’hui sont prises en l’absence d’une augmentation des fonds propres. Dernier exemple en date, le préfinancement de 200 millions de dollars sur 24 mois accordé par le trader suisse Glencore. Un crédit qui devrait en principe être utilisé pour assainir la situation financière de l’entreprise, mais qui l’oblige à céder la meilleure partie de sa production (le naphta) à Glencore Energy Uk jusqu’à apurement de sa dette. Une décision qui pousse la Samir à recalibrer tout son outil de production pour produire davantage cette matière considérée comme la crème des produits pétroliers au détriment des autres. De fait, Samir a restructuré sa dette à court terme par une dette à moyen terme qui elle-même pour être honorée doit engendrer d’autres dettes à court terme pour assurer la production. Une situation qui ressemble à une fuite en avant. Une politique qui ne lui permet pas de déployer une politique commerciale plus active à même de regagner ses parts de marché et utiliser pleinement ses capacités de production pour améliorer sa rentabilité. De plus, Samir se voit de plus en plus obligé à exporter. En 2012, ces exportations ont augmenté de 22%.
L’autre fait marquant pour 2012 est un soutien déguisé de l’Etat en lui accordant une 2ème ligne de crédit relais sur la Taxe Intérieure à la Consommation (TIC) que récolte Samir pour le compte de l’Etat auprès des distributeurs. Ainsi l’administration des douanes lui permet de garder 6 milliards de dirhams de TIC pendant 18 mois renouvelables à un taux de 7,2%, ce qui allège sa trésorerie mais augmente son endettement auprès de l’Etat qui va se situer à terme à 12 milliards de dirhams. Plus que son besoin de financement annuel !

Rachat à 1 dirham symbolique?
La question qui se pose donc est comment la Samir va payer ses créanciers à l’échéance de mars 2014 où il devra reverser sa TIC à l’Etat en plus de financer son exploitation? La solution avancée par le raffineur est de se lancer dans la distribution pour écouler plus de produits au niveau national et améliorer sa rentabilité. Après l’accord de principe du ministère de l’Energie de l’autoriser à se lancer dans cette activité c’est aujourd’hui possible. Jusqu’à présent le raffineur tente de développer 6 stations services en propre et 24 en franchisé à court terme «mais pas avant 2014», précise un observateur. A moyen terme, le réseau devra atteindre une centaine de stations services selon le management de Samir, à l’horizon 2020. L’entreprise tente aussi de s’attaquer au marché des lubrifiants en lançant sa marque propre. Mais toutes ces solutions ont besoin pour se déployer de temps et d’argent. Et c’est justement cela qui manque à Samir. Ce qui laisse planer le doute sur sa capacité de survie d’ici là…
Une situation qui ne concerne pas que Samir puisque l’activité de raffinage est une activité stratégique pour assurer la sécurité d’approvisionnement en hydrocarbures du Maroc (voir encadré). Cette sécurité qui est, faut-il le rappeler, un des principaux objectifs de la nouvelle stratégie énergétique nationale. L’Etat devra-t-il intervenir pour stopper l’hémorragie? En effet au vu des grosses difficultés de l’entreprise, plusieurs sources avancent l’hypothèse que le groupe Corral jette l’éponge. «L’actionnaire a remonté en plus de dividendes que ce qu’il a investi au départ», souffle une source bancaire. «Le plus facile pour lui est de jeter l’éponge, reste à savoir si l’Etat à un plan de rechange». Le soutien discret de l’Etat à Samir en encourageant les banques dans ce sens, ou bien le sursis accordé à l’entreprise pour récupérer la TIC ou encore, le dernier accord entre l’ONEE et Samir à continuer à s’approvisionner en fioul pour ses centrales… rentrent-t-ils dans ce cadre? Aujourd’hui les termes du problème sont clairs: le raffineur dispose d’un outil de production neuf et aux standards internationaux. En même temps il est sous-exploité et sans visibilité. Il a donc besoin de plus de capitaux pour l’exploiter, de plus de production pour le rentabiliser et des débouchés sur le moyen terme. La renationalisation peut être une solution transitoire pour répondre à moindre coût, social notamment. Mais, le business model fondé au départ sur un monopole légal est aujourd’hui à repenser de fond en comble. On n’aura pas le son de cloche de la Samir pour cet article. Les dirigeants de la société sont restés injoignables 

Recapitalisation nécessaire

La question d’augmentation du capital est bloquée dans la mesure où même si les dernières Assemblées Générales de 2011 et 2012 ont acté la décision d’injecter 1,75 milliard de dirhams dans l’entreprise, elles ont laissé en même temps l’exécution de la décision ouverte sur les 3 prochaines années! Raison invoquée par le management: le prix minimum de souscription à l’augmentation de capital proposé par le Conseil d’Administration et autorisé par l’AGE était de 600 dirhams par action. Compte tenu des conditions actuelles du marché boursier qui ne permettent pas d’atteindre cet objectif, l’augmentation de capital a été ajournée et le management a cherché des solutions alternatives de financement. En fait le cours de Samir a dévissé et sa capitalisation boursière «a baissé de 8,686 milliards en 2011 à 3,986 milliards en 2012» annonce la note de BMCE Capital. Au-delà, les banquiers estiment que cette augmentation doit au moins être équivalente à 4 ou 5 milliards de dirhams au vu de la sous-capitalisation de l’entreprise.

Une activité stratégique

La fermeture de Samir obligerait le Maroc à importer tous les produits pétroliers au cours du marché des produits finis, ce qui signifie une dépendance plus accrue aux retournements de conjoncture et une sortie plus importante de devises. En effet aujourd’hui grâce à la Samir, le Maroc importe du brut et le transforme en produit fini. Ce qui veut dire qu’une partie de la valeur ajoutée est produite sur place. Or, en cas de fermeture de Samir, cette valeur ajoutée va être importée. Si Samir importe du brut à 120 millions de dollars par cargaison, une cargaison de produit fini coûte quasiment 200 millions de dollars. Avec près de 50% du marché, les distributeurs consomment aujourd’hui presque le double des devises que consomme Samir. La disparition du raffineur fera exploser encore plus la facture énergétique en devises… D’autre part, avec une augmentation de 5% annuellement des besoins, le Maroc sera éventuellement obligé d’ici 10 ans de construire une nouvelle raffinerie. L’expertise de Samir peut être importante dans ce cadre-là. Sa fermeture signifie que tout un savoir-faire va disparaître. Par ailleurs avec le port de Nador West Med, le Maroc peut se positionner comme hub de distribution des hydrocarbures raffinées d’autant plus que de plus en plus de raffineries sont fermées ou converties en Europe. Le fait que le pays dispose d’une raffinerie augmentera la valeur ajoutée captée.